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上海石化(600688):3Q19业绩低于预期;原油加工成本高企问题或将持续

发布时间:2019-10-24    研究机构:中国国际金融

  3Q19 业绩低于我们预期

  上海石化(600688)公布了3Q19 业绩:归母净利润为5.35 亿元,同比下降53%,环比上升2%,低于我们6-7 亿元的预期。我们认为业绩低于预期主要由于公司原油加工成本仍然偏高,挤压了炼油毛利,而同时石化产品需求不旺,销售价格低迷,价差较2Q19 未见显著改善。

  公司前三季度经营活动现金流净流出4.1 亿元(其中3Q19 净流出6.6 亿元),为公司上市以来第二次在同期间为负。我们认为这侧面反映了在行业景气度不佳,销售价格萎靡的背景下,原油成本攀升对公司盈利能力的损害。

  发展趋势

  原油加工成本高企问题短期内或难以解决。我们此前在报告中反复提到,我们认为今年以来,造成公司原油加工成本偏高的主要原因有1)重质油较轻质油折价收窄;和2)油运成本攀升。一方面,重质油折价收窄主要由于委内瑞拉、伊朗和沙特等国际上主要的重质油输出国减产导致供应趋紧,我们判断短期内该趋势难以修复,然而,考虑到在需求侧因IMO2020 法规的临近生效,全球市场对高硫原油的需求边际上有望下滑,而高硫原油通常偏重,我们判断该因素有望边际上改善重油成本偏高的问题;但另一方面,近期VLCC 市场油运成本大幅攀升,或进一步推升包括公司在内的进口型炼厂的加工成本。

  盈利预测与估值

  我们维持盈利预测,维持上海石化-H/A 目标价2.5 港元和4.0 元,分别对应0.8 倍和1.4 倍2019 年市净率,较目前股价具备12%上行空间和2%下行空间。目前上海石化-H/A 分别交易于0.7 倍和1.5倍2019 年市净率。维持中性评级,我们认为虽然原油成本高企问题仍存在一定的不确定性,但炼化行业景气度可能已经接近周期的底部,市场对公司盈利较差已经充分预期,同时公司2019 年H/A 股息收益率有望达到6%和3%,或提供一定的安全边际,股价进一步下行空间有限。

  风险

  油价大幅波动;VLCC 运价大幅抬升;炼化行业景气度进一步恶化。

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